סמינריון- השפעת דיבידנדים על מחיר מניה

סקירת ספרות

השאלה מדוע חברות מחלקות דיבידנדים כאשר לעתים קרובות מדובר במס גבוה יותר מאשר רווחי הון, העסיקה את האקדמאים מזה מספר שנים. מילר ומודליאני (1961) היו הראשונים שהגיעו למסקנה שדיבידנדים אינם משפיעים על שווי החברה בשווקי ההון המושלמים והיעילים. במקום זאת הם טענו שרק המדיניות הכלכלית של החברה יכולה להשפיע על שווי התאגיד. מאז, פאזל הדיבידנד הניע מספר חוקרים לחקור את ההשפעה של חלוקת דיבידנד על ערך החברה. ההסבר הראשון העומד מאחורי ההחלטה לחלק דיבידנד מבוסס על פגמים בשוק עקב חוסר סימטריות המידע. למנהלים אמור להיות מידע מעולה על מצבה הכספי הנוכחי והעתידי של החברה לעומת המשקיעים, ולהשתמש בדיבידנד כדי לאותת על מידע א-סימטרי על רווחי החברה בעתיד. לכן, הודעות על שינוי במדיניות הדיבידנד מעבירה מידע רב ערך לשוק ההון כהשתקפות של ציפיות ניהוליות בנוגע לתזרים המזומנים הנוכחי והעתידי. כתוצאה מכך, הכרזות על חלוקה או הפסקה של דיבידנדים מעבירות לשוק ההון מידע חיובי או שלילי אודות העתיד של החברות המחלקות דיבידנדים. על פי הסבר זה, אם כן, הכרזה על דיבידנד צריכה להיות מלווה בעלייה במחיר המניה. הטענה לעיל נחשבת להנחת היסוד המרכזית של מה שמכונה "תוכן המידע של הכרזת דיבידנדים" או "השערת איתות הדיבידנדים" (Dasilas, & Leventis, 2011).

מחקר אחד בדק את ההשפעה של הכרזת הדיבידנד על מחיר המניה. המחקר מציין כי מקובל בדרך כלל כי הכרזות דיבידנד במזומן מעידות על הביצועים הכספיים העתידיים של החברה. המחקר בחן את ההשפעה של הכרזות דיבידנד במזומן על תשואות מניות, תשואות חריגות, אם בכלל, המשקפות את ציפיות המשקיעים לסיכון ותשואה. המחקר בדק נתונים של חברות בשוק ההון ההודי, בין השנים 2003 ל 2013, ודגם 2,675 הכרזות על דיבידנד של חברות שונות. התוצאות של המחקר סיפקו תמיכה חזקה בהשערות שלפיהם הכרזה על דיבידנד מהווה איתות, ומוסרת מידע על סיכונים, אך לא נמצא שישנה תנודתיות בתשואות המניות לאחר ההכרזה על הדיבידנד, למרות הירידה בסיכון של החברה. ממצאים אלה עולים בקנה אחד עם 'השערת הבגרות' המחייבת חברות לשלם יותר דיבידנדים עם השגת בגרות, כתוצאה מכך שהחברה נכנסת לתקופת צמיחה איטית יותר. השלכה חשובה של מחקר זה היא שמנהלים רשאים לנקוט במדיניות דיבידנד כדי להשפיע על סיכון המניה של החברה שלהם, ולהשפעה על המשקיעים ועל הרכב הסיכון התשואה שלהם (Anwar, Singh, & Jain, 2015).

מחקר נוסף בדק את השפעת ההכרזה על הדיבידנד על מחירי המניות. לפי המחקר, התבוננות בתנועת מחירי המניות היא תחום מחקר שמשך את תשומת ליבם של אנשי אקדמיה וחוקרים שונים. יתכן שאף תחום מימון אחר לא היה נתון לחקירה אמפירית כה רבה בעשורים האחרונים כמו התנהגות מחירי המניות. המחקר הנוכחי ניסה לתרום להבנת התנהגות מחירי המניות בשוק ההון הודי ביחס להכרזות הדיבידנד. הודעות דיבידנד בדרך כלל נחשבות לאות החיובי לבעלי המניות וההשפעה החיובית שלה על מחירי המניות צפויה גם כן. במאמר זה אומצה מתודולוגיה סטנדרטית של מחקר אירועים לבחינת תגובות המחירים של 15 חברות בורסאיות סביב שישים יום ממועד ההכרזה על הדיבידנד. לפי תוצאות המחקר, תוך שימוש במתודולוגיה של מחקר אירועים תוך איסוף נתונים היסטוריים לגבי מחירי המניות ואירועי החברה, עולה כי למרות שהמשקיעים אינם מקבלים ערך משמעותי בתקופה שקדמה להכרזה, כמו גם ביום הכרזת הדיבידנד, הם יכולים להשיג ערך בתקופה שלאחר ההכרזה על הדיבידנד. המשקיעים אכן משנים את העמדות שלהם בזמן הכרזת הדיבידנד, דבר המצביע על כך שבתקופת ההכרזה קיימת אפשרות לתוכן מידע בהודעת דיבידנד של החברה. מהראיות עולה כי הכרזת הדיבידנד מובילה לתשואות חריגות חיוביות יותר, התומכות בהשערת השוק היעיל (Mehndiratta, & Gupta, 2010).

מחקר אחר בדק את ההשפעה של הכרזת דיבידנד רבעוני על הפוטנציאל שלו להיות סממן מידע למשקיעים מעבר לדוחות הכספיים. המחקר בדק את האפקט של דיבידנד רבעוני כיכולתו להעביר מידע למשקיעים דווקא בשווקים שהם פחות מפותחים, והתמקד בשוק ההון של עומאן. בשל הרקע המוסדי המובהק שלה, עומאן מציעה הזדמנות חשובה לבחון את תגובות מחירי המניות להודעות דיבידנד. בעומאן, אין מיסים על דיבידנדים ורווחי הון, יש ריכוז גבוה של בעלות על מניות, שקיפות תאגידית נמוכה, וחברות משנות לעתים קרובות את מדיניות הדיבידנדים שלהן. התוצאות של המחקר מראות כי הכרזות על עליות בשיעור הדיבידנד קשורות לעליית מחירי המניות, ואילו הכרזות על ירידות בשיעור הדיבידנד גורמות לירידות במחירי המניות. חברות שאינן משנות את הדיבידנד שלהן חוות תשואות שליליות לא משמעותיות. תוצאות אלו סותרות את מודלי האיתות מבוססי המס, הטוענים כי מיסים גבוהים יותר על דיבידנדים ביחס לרווחי הון הם תנאי הכרחי כדי שהדיבידנד יהיה אינפורמטיבי (Al-Yahyaee, Pham, & Walter, 2012).

מחקר נוסף בדק את השפעת הודעות הדיבידנד על תגובת השוק, ויכולתם של הודעות אלה לספק מידע נוסף למשקיעים. המחקר בדק את תגובת השוק להודעות על שינוי דיבידנד בבורסה באיסטנבול. מדגם של 184 הודעות שפרסמו 46 חברות בתקופה בין 2005 עד 2008 נותח באמצעות מתודולוגיית מחקר האירועים. חושבו התשואות החריגות הממוצעות והתשואות החריגות המצטברות. חישובים אלה נעשו עבור שלוש תת דגימות של ניירות הערך, כלומר אלה עם דיבידנדים הולכים וגדלים, אלה עם דיבידנדים יורדים ואלה עם דיבידנד קבוע. התוצאות מצביעות על כך שהשוק מגיב בצורה חיובית לעליית דיבידנד, ומגיב באופן שלילי לירידת דיבידנד ואינו מגיב כאשר הדיבידנדים אינם משתנים, בהתאם להשערת האיתות של הודעות הדיבידנד. כאשר נעשה שימוש בחלון אירועים של שלושה ימים, יום אחד לפני יום ההכרזה ויום אחד לאחר יום ההכרזה, התוצאות הראו כי השוק הגיב בחיוב לעליית דיבידנד, באופן שלילי לירידות דיבידנד ולא הגיב כאשר הדיבידנדים לא השתנה. לכן, התוצאות היו עקביות עם השערת איתות המידע של ההכרזה. עם זאת, תשואה חריגה מצטברת לא הייתה משמעותית כאשר נעשה שימוש במסגרת זמן ארוכה יותר. כמו כן, התוצאות מראות דליפת מידע לפני אירוע ההכרזה עבור מדגם הדיבידנדים שנבדקו. מלבד מתן ראיות נוספות התואמות את השערת תוכן המידע, לתוצאות אלו יש השלכות חשובות על חברות. באופן ספציפי, חברות צריכות להיזהר כאשר הן מודיעות על שינויים במדיניות הדיבידנד שלהן מכיוון שהכרזות כאלה משפיעות על מחירי המניות (Altiok-Yilmaz, & Akben-Selcuk, 2010).

מחקר אחר בדק את השפעת הדיבידנד בכך שהוא אמור לספק למשקיעים מידע חשוב על מצב תזרים המזומנים של החברה. המחקר נועד לחקור את תוכן המידע של תזרימי המזומנים בהקשר להחלקת דיבידנד. בשונה ממחקרים קודמים, המחקר מציע מודל התאמה חלקי חדש המבוסס על תזרימי מזומנים. התוצאות מראות כי חברות בריטיות שוקלות את תזרימי המזומנים שלהן, וכי תזרימי המזומנים הם הקובעים העיקריים במדיניות הדיבידנד של החברה. יתר על כן, למודל ההתאמה החלקית של הדיבידנד מצביע על כך שההערכות של המשקיעים את מצב תזרים המזומנים של החברה, היא הערכה די קרובה טובה בנוגע למציאות של תזרים המזומנים של החברה. התוצאות של המחקר עקביות על פני מדדים שונים של תזרימי מזומנים (Al-Najjar, & Belghitar, 2012).

המסקנה ממחקרים אלה היא שהכרזה על דיבידנד כנראה לא תוביל לשינוי משמעותי במחיר המניה של החברה, אבל היא כן יכולה לספק מידע חשוב למשקיעים אודות מצבה הכלכלי של החברה. ולכן השערות המחקר הן:

1. להכרזות על דיבידנדים רבעוניים ולהודעות רווח אין השפעה על מחיר המניה.

2. להכרזה על דיבידנד גלום מידע שימושי למשקיעים מעבר למידע הגלום בהודעות רווח

ביבליוגרפיה

Al-Najjar, B., & Belghitar, Y. (2012). The information content of cashflows in the context of dividend smoothing. Economic issues, 17(2), 57.‏

Altiok-Yilmaz, A., & Akben-Selcuk, E. (2010). Information content of dividends: Evidence from Istanbul stock exchange. International Business Research, 3(3), 126.‏

Al-Yahyaee, K. H., Pham, T. M., & Walter, T. S. (2011). The information content of cash dividend announcements in a unique environment. Journal of Banking & Finance, 35(3), 606-612.

Anwar, S., Singh, S., & Jain, P. K. (2015). Cash dividend announcements and stock return volatility: evidence from India. Procedia Economics and Finance, 30, 38-49.

Dasilas, A., & Leventis, S. (2011). Stock market reaction to dividend announcements: Evidence from the Greek stock market. International Review of Economics & Finance, 20(2), 302-311.

Mehndiratta, N., & Gupta, S. (2010). Impact of dividend announcement on stock prices. International Journal of Information Technology and Knowledge Management, 2(2), 405-410.